事件:公司发布18年三季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为35.35亿、11.50亿和11.08亿元,分别同比+13.96%、+5.12%和+3.71%,略低于我们之前的预期,主要是销售费用投入加大导致。同时公司发布18年全年业绩预告,归母净利润为14.51亿~15.97亿,同比+0%~+10%。
   
18Q3费用投入加大影响利润。18Q3公司收入、归母净利润和扣非归母净利润增速分别为+18.79%、-0.91%和-3.46%。我们估计18Q3氯吡格雷受大医院控费、限方及部分省份执行全国最低价等因素影响,收入增速在9%左右,较18H1有所下滑。公司18Q3销售费用同比+35.75%,销售费用率同比+5.26个百分点,成为影响当期利润的主要因素,我们估计主要是大力推进比伐卢定进入省级医保和阿利沙坦酯进院工作,同时在氯吡格雷通过一致性评价情况下大力推动进口替代导致。
   
18Q1-3研发费用保持快速增长。我们估计18Q1-3氯吡格雷收入增速12%左右;比伐卢定收入增速接近50%;阿利沙坦酯收入6500万左右,已经进入700家左右的二级及以上医院,进度符合预期,18年大概率收入突破1亿。18Q1-3销售费用率29.23%,同比上升1.99个百分点;管理费用率4.71%,同比上升1.04个百分点,我们估计主要是收购品种形成的无形资产摊销政策变化,当期摊销增加导致;研发费用2.99亿元,同比+32.89%,呈高速增长的态势。
   
期待带量采购带来氯吡格雷的爆发。我们估计11市带量采购氯吡格雷大概率入选,近期国家医保局将发布招标方案。公司氯吡格雷作为唯一通过一致性评价的国产产品,和波立维相比价格优势明显,我们估计价格降幅很小的情况下即可中标。由于带量采购部分的产品销售不会产生销售费用,我们估计该部分销售的利润率会有所提升。综上我们看好公司受益第一轮带量采购,期待氯吡格雷中标后带来的业绩爆发。
   
化药仿制药进入收获期,创新药管线逐步兑现。公司于18年8月获得替格瑞洛片的注册批件,我们预计另外一个重磅产品特立帕肽将于19Q1获批注册,此外还有匹伐他汀、头孢呋辛酯等待通过一致性评价的产品(包括4类报产),公司19年将迎来化药仿制药的收获期;近期公司获得重组胰高血糖素样肽-1-Fc融合蛋白注射液的临床试验,生物类似物也开始推进。公司18年10月获得了1类新药S086的临床批件,创新药管线开始兑现:我们预计其中化药创新药能够在2018-2020年保持每年1-2个IND的申报频率;生物创新药绝大部分还是在临床前阶段,预计2019年开始每年1个IND,部分项目将同时在美国和中国申报。
   
调整盈利预测,维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司18-20年利润增速分别为6%/24%/16%,对应EPS分别为1.47/1.82/2.11元(原为1.54/1.90/2.32元),对应18/19年pe估值为17x/14x左右。短期内我们看好公司氯吡格雷受益第一批带量采购,期待阿利沙坦酯在中期维度的利润方面顺利接力氯吡格雷,长期来看公司创新药械的布局逐渐完善,继续强推。
   
风险提示:收购企业的整合风险,产品销售不达预期,产品研发进度不达预期,商业贿赂风险,产品质量风险。